Полная версия

Главная arrow Инвестирование

  • Увеличить шрифт
  • Уменьшить шрифт


<<   СОДЕРЖАНИЕ ПОСМОТРЕТЬ ОРИГИНАЛ   >>

ЭКОНОМИЧЕСКАЯ ОЦЕНКА ИНВЕСТИЦИЙ

Понятие и показатели экономической оценки инвестиционных проектов

Одной из важнейших задач инвестиционного менеджмента является экономическая оценка эффективности инвестиционных проектов. Обычно в понятие эффективности инвестиционного проекта вкладывается степень соответствия его результатов целям и интересам участников инвестирования. При этом эффективность проекта может оцениваться в целом, т. е. с позиций его общественной или коммерческой эффективности, а также со стороны каждого участника.

Задача количественной экономической оценки инвестиционных проектов сводится к определению показателей реализуемости проекта, показателей абсолютной эффективности проекта, а также определению сравнительной эффективности альтернативных проектов. Грамотно проведенная оценка позволяет:

оценить реальную потребность в инвестиционных ресурсах; выбрать оптимальные инвестиционные решения; выявить факторы, способные оказать влияние на результаты инвестиционного проекта;

оценить приемлемые параметры риска и доходности.

Сама оценка базируется на принципах, которые можно объединить в следующие структурные группы:

методологические принципы, т. е. наиболее общие, относящиеся к концептуальной стороне дела и мало зависящие от специфики рассматриваемого проекта;

методические принципы, т. е. те, которые непосредственно связаны с проектом, его спецификой, экономической и финансовой привлекательностью проекта;

операциональные принципы, т. е. те, которые облегчают процесс оценки эффективности проекта с информационно-вычислительной точки зрения.

К методологическим принципам относятся следующие:

  • 1. Результативность проекта: означает положительность эффекта его осуществления, т. е. превышение оценки слагаемых результатов над оценкой совокупных затрат, требуемых для реализации проекта.
  • 2. Адекватность и объективность: при оценке результатов и затрат необходимо обеспечить правильное отражение структуры и характеристик объекта, применительно к которому рассматривается проект, с учетом степени недостоверности и неопределенности, объективно присущих будущему.
  • 3. Общие формальные требования:

монотонность, т. е. при повышении результатов и уменьшении затрат оценка эффективности проекта при прочих равных условиях должна повышаться;

антисимметричность, т. е. при сопоставлении двух проектов количественное выражение величины преимуществ одного из них должно совпадать с выражением величины недостатков другого; транзитивность, т. е. если первый проект лучше второго, а второй лучше третьего, то первый должен быть лучше третьего.

  • 4. Системность: учет того, что проект «вписывается» в сложную социально-экономическую систему, и поэтому при его реализации могут иметь место внутренние, внешние, а также синергетические (определяемые целостностью системы и взаимодействием ее подсистем) эффекты.
  • 5. Комплексность: при оценке эффективности проектов необходимо учитывать разносторонние последствия их реализации - не только в экономической, но и в социальной, экологической и других внеэкономических сферах, и определять соответствующие виды и величины результатов и затрат. При этом все внеэкономические последствия результатов могут быть разбиты на три группы:

те, которые уже сегодня допускают прямую экономическую оценку; те, которые принципиально допускают прямую экономическую оценку, но сегодня нет достаточной информации для ее определения;

те, которые и принципиально не допускают такой оценки.

  • 6. Ограниченность ресурсов: при оценке эффективности проектов следует исходить из условия, что все виды невоспроизводимых и воспроизводимых ресурсов ограничены, т. е. цены ресурсов, по которым рассчитывается величина затрат, должны включать в себя упущенную выгоду, связанную с возможным альтернативным использованием ресурсов. Поэтому нулевая оценка получаемого эффекта при реализации проекта свидетельствует не о его бесприбыльности, а означает, что ресурсы используются не хуже (но и не лучше), чем они могли бы быть использованы в альтернативном направлении.
  • 7. Неограниченность потребностей: имеющиеся ограниченные ресурсы всегда потенциально могут найти эффективное направление, так как общая потребность в ресурсах неограниченна.

Методические принципы оценки инвестиционных проектов:

  • 1. Специфика проекта и его «окружения»: необходимо учитывать особенность действующего хозяйственного механизма, его влияние на оценку проекта различными участниками с целью выбора «компромиссного» решения на основе согласования их интересов.
  • 2. Наличие различных участников проекта предопределяет несовпадение их интересов, из чего следует необходимость оценки эффективности проекта с позиций каждого участника.
  • 3. Динамичность процессов: при оценке эффективности проекта необходимо учитывать, что и структура, и характеристики входящих в него объектов не остаются постоянными; большое влияние оказывает инфляция. Поэтому нужно проверять динамику финансовой обеспеченности проекта в течение всего жизненного цикла, для чего строятся таблицы движения наличности.
  • 4. Неравноценность несинхронных затрат и результатов предполагает приведение их величин к сопоставимому виду с использованием метода дисконтирования.
  • 5. Согласованность: необходимо учитывать масштабность проектов, которые в соответствии с этим признаком бывают «малые», «крупномасштабные» и «глобальные»; «хорошо» и «слабоструктурированные».
  • 6. Ограниченная управляемость, в том числе прошлыми, уже осуществленными и невозвратными затратами.
  • 7. Неполнота информации, которая встречается как в виде риска, так и в виде неопределенности, что требует применения специальных методов оценки.
  • 8. Структура капитала: обычно капитал делится на собственный (акционерный) и заемный, они имеют разную степень риска (заемный менее рисковый), что определяет выбор нормы дисконта.

К операциональным принципам относятся следующие:

  • 1. Моделирование, т. е. составление (имитационной или оптимизационной) экономико-математической модели оценки эффективности. В простейшем случае - это модели прямого счета.
  • 2. Компьютерная поддержка - формирование базы данных, использование программных комплексов («Ком-Фар», «Альт-Инвест», Project Expert и др.) и проведение многовариантных расчетов.
  • 3. Интерактивный режим - диалог с целью уточнения влияния различных факторов.
  • 4. Симплификация, т. е. выбор наиболее простого с информационно-вычислительной точки зрения метода оценки.

Экономическая оценка инвестиционного проекта дается в форме заключения на основе расчета показателей эффективности. На практике применяется две группы методов оценки: статические и динамические.

В основу статических методов оценки положена «Типовая методика определения экономической эффективности капитальных вложений», разработанная еще в советское время. Принимая во внимание ее простоту, данные методы используются на этапе предварительных оценочных работ. Основным недостатком статических методов оценки является то, что они не учитывают фактор времени и сопоставляют величину инвестиций в настоящей стоимости с ожидаемыми доходами в будущей стоимости. Кроме того, статические методы не учитывают фактор риска. Это существенно искажает результаты расчетов, завышая показатели эффективности.

Динамические методы оценивания являются более сложными и предполагают использование методов дисконтирования для приведения показателей к сопоставимому виду.

На первом шаге оценки экономической эффективности инвестиционного проекта следует проанализировать его финансовую реализуемость. Ведь даже экономически эффективный «на бумаге» проект на практике может оказаться финансово не реализуемым, поскольку не обеспечивает наличие положительных денежных потоков на каждом шаге расчета. Под финансовой реализуемостью проекта понимается обеспечение такой структуры денежных потоков на каждом шаге расчета, при которой имеется достаточное количество денег для продолжения рассматриваемого проекта.

Аналитическая форма записи условия финансовой реализуемости инвестиционного проекта выглядит следующим образом:

где 3 - доля сальдо денежного потока на t-м шаге расчета; d - сальдо денежного потока на t-м шаге расчета.

Для иллюстрации данного положения рассмотрим пример. В табл. 2 и 3 приведены расчеты денежных потоков для двух проектов - А и Б.

Таблица 2

Показатели сальдо денежного потока по проекту А

Показатели сальдо денежного потока

Номер шага расчета

1

2

3

4

5

Производственная деятельность

Поступления

0

20,3

24

26

28

Выплаты

0

18

21

23

23,5

Сальдо

0

2,3

3

3

4,5

Финансовая деятельность

Поступления

5

0

0

0

0

Выплаты

0

1,5

2,5

2,5

0

Сальдо

5

-1,5

-2,5

-2,5

0

Инвестиционная деятельность

Поступления

3

0

0

0

0

Выплаты

8

0

0

0

0

Сальдо

-5

0

0

0

0

Суммарное сальдо

0

0,8

0,5

0,5

4,5

Накопленное сальдо

0

0,8

1,3

1,8

6,3

Таблица 3

Показатели сальдо денежного потока по проекту Б

Показатели сальдо денежного потока

Номер шага расчета

1

2

3

4

5

Производственная деятельность

Поступления

0

20,3

24

26

28

Выплаты

0

18

21

23

23,5

Сальдо

0

2,3

3

3

4,5

Финансовая деятельность

Поступления

5

0

0

0

0

Выплаты

0

1,5

3,5

3,5

0

Сальдо

5

-1,5

-3,5

-3,5

0

Инвестиционная деятельность

Поступления

1

0

0

0

0

Выплаты

8

0

0

0

0

Сальдо

-7

0

0

0

0

Суммарное сальдо

0

0,8

-0,5

-0,5

4,5

Накопленное сальдо

0

0,8

0,3

-0,2

4,3

Несмотря на то что оба проекта являются экономически эффективными, о чем свидетельствует накопленное сальдо (6,3 по проекту А и 4,3 по проекту Б), проект Б финансово нереализуем, поскольку на 3-й и 4-й год его реализации накопленное сальдо является отрицательным, а следовательно, у предприятия не будет средств для продолжения его реализации. Также представляется сомнительной возможность привлечения кредитных ресурсов в такой ситуации.

На следующем шаге проведения оценки экономической эффективности инвестиционного проекта определяют показатели:

коммерческой (финансовой) эффективности, учитывающие финансовые последствия реализации проекта для его непосредственных участников;

бюджетной эффективности, отражающие финансовые последствия осуществления проекта для федерального, регионального или местного бюджета и характеризующие целесообразность его реализации;

общественной эффективности, учитывающие социально-экономические последствия осуществления проекта, включая внешние эффекты и общественные блага, и характеризующие целесообразность его осуществления для общества в целом.

Оценка предстоящих затрат и результатов при определении эффективности инвестиционного проекта осуществляется в пределах расчетного периода, продолжительность которого (горизонт расчета) принимается с учетом:

продолжительности создания, эксплуатации и (при необходимости) ликвидации объекта;

средневзвешенного нормативного срока службы основного технологического оборудования;

достижения заданных характеристик прибыли (массы и/или нормы прибыли и т. д.); требований инвестора.

Для экономической оценки инвестиционных проектов используют абсолютные и относительные показатели.

К основным абсолютным показателям оценки эффективности инвестиционных проектов относятся:

1. Чистый дисконтированный доход - суммарные дисконтированные показатели дохода от реализации проекта:

где Д - доходы;

И - инвестиции;

Кд - коэффициент дисконтирования.

  • 2. Экономическая прибыль - бухгалтерская прибыль за вычетом неявных (вмененных) издержек.
  • 3. Неявные (вмененные) издержки - альтернативные издержки использования ресурсов, являющихся собственностью предприятия; это максимально упущенная выгода от альтернативного варианта использования ресурсов.

Экономическая прибыль может быть рассчитана для любого года реализации инвестиционного проекта по следующей формуле:

где Пч1 - чистая прибыль от производственной деятельности в году t;

Ew- норма дисконтирования, определенная методом средневзвешенной стоимости капитала;

Kt — капитал, «работающий» в году t. При этом под «работающим» капиталом понимается величина первоначальных инвестиций, уменьшенная на величину начисленной амортизации.

Необходимо обратить внимание на некоторые особенности расчета дисконтированной экономической прибыли и ее отличия от показателя чистого дисконтированного дохода. Первой особенностью является то, что рост амортизационных отчислений ведет как к росту чистого дисконтированного дохода, так и к росту дисконтированной экономической прибыли. Однако в первом случае этот рост происходит за счет увеличения денежных поступлений, а во втором - за счет снижения денежных выплат.

Во-вторых, при определении дисконтированной экономической прибыли учитывается величина выплаты процентов по привлекаемым кредитам (при определении средневзвешенной стоимости капитала), тогда как при расчете чистого дисконтированного дохода величина процентов по кредитам не учитывается. Также не принимаются во внимание денежные поступления от реализации созданных за счет инвестиций активов по окончании реализации проекта. Дополнительная стоимость возникает, только если цена реализации выше цены приобретения. При расчете дисконтированной экономической прибыли для принятия такого допущения нет оснований.

Наконец, совпадение значений чистого дисконтированного дохода и дисконтированной экономической прибыли возможно только в том случае, если операция продажи по остаточной стоимости активов, созданных за счет первоначальных инвестиций, в момент завершения проекта не облагается налогом на прибыль. Такое допущение согласуется с экономической логикой, но противоречит действующему налоговому законодательству.

Для иллюстрации сущности показателя экономической прибыли и возможности его использования при оценке эффективности инвестиционных проектов рассмотрим следующий пример.

Предприятие имеет годовой объем продаж 120 млн руб. и планирует увеличить отсрочку платежей для своих покупателей с 1 до 2 месяцев. Ожидается, что это позволит увеличить годовой объем продаж до 132 млн руб. Целесообразно ли такое изменение взаимоотношений с покупателями, если рентабельность продаж равна 14 %, ставка налога на прибыль - 24 %, стоимость капитала-15 %?

Логика решения данной задачи состоит в сопоставлении получаемого предприятием прироста чистой прибыли с альтернативной стоимостью использования дополнительного капитала. В рассматриваемом примере дополнительный капитал представляет собой прирост дебиторской задолженности потребителей. В соответствии с приведенными исходными данными проведем следующие расчеты:

1. Прирост прибыли:

2. Дополнительный оборотный капитал:

3. Стоимость использования дополнительного капитала (неявные издержки):

4. Экономическая прибыль:

Таким образом, увеличение отсрочки покупателям невыгодно предприятию.

К относительным показателям оценки инвестиционных проектов относятся:

1. Срок окупаемости инвестиционных вложений - минимальный период времени реализации проекта, в течение которого чистый дисконтированный доход становится положительным.

Период срока окупаемости инвестиций можно представить в виде совокупности следующих компонент:

где Тин - продолжительность инвестиционной стадии проекта;

tx - время компенсации ущерба от замораживания вложений капитала на инвестиционной стадии. Ущерб от замораживания инвестиций определяется как разность фактической и предусмотренной проектом сумм дисконтированных инвестиций, осуществляемых на инвестиционной стадии его реализации. Данный ущерб может также проявляться в увеличении продолжительности рассматриваемых стадий;

Тосн - основной срок окупаемости. Основной срок окупаемости инвестиций - это период времени от начала эксплуатации объекта до достижения показателей чистой прибыли, предусмотренной бизнес-планом освоения проекта и достигаемой при условиях отсутствия ущербов от замораживания проекта и недобора чистой прибыли;

12- лаг освоения, это время компенсации ущерба от недобора чистой прибыли в период освоения. Лаг освоения зависит от времени достижения проектного уровня отдачи и отражает качество проектирования, наличие строительных неполадок.

Продолжительность каждой компоненты срока окупаемости инвестиций может быть различна в зависимости от содержания проекта, его отраслевой принадлежности, масштабов деятельности и пр. В зависимости от структуры срока окупаемости могут быть выявлены следующие резервы повышения эффективности реализации инвестиционного проекта (табл. 4).

Таблица 4

Влияние структуры срока окупаемости на поиск резервов повышения эффективности реализации инвестиционного проекта

Элемент с наибольшим удельным весом в структуре срока окупаемости

Стадия ИП, оказавшая наибольшее влияние на отклонение фактической эффективности от планового уровня

Система мероприятий по повышению эффективности инвестирования для проектов- аналогов

Инвестиционная

Снижение сметной стоимости и сокращение сроков строительства

Определение соответствующей стадии ИП требует более детального анализа

Любые меры, позволяющие повысить качество продукции, объемы ее реализации и (или) снизить себестоимость

Окончание табл. 4

Элемент с наибольшим удельным весом в структуре срока окупаемости

Стадия ИП, оказавшая наибольшее влияние на отклонение фактической эффективности от планового уровня

Система мероприятий по повышению эффективности инвестирования для проектов- аналогов

Эксплуатационная (от момента начала эксплуатации до достижения проектного уровня отдачи)

Сокращение периода освоения за счет повышения качества проектирования, недопущения строительных недоделок, обеспечения соответствующего уровня подготовки кадров, повышения обоснованности информации при разработке бизнес-плана

Показатель срока окупаемости инвестиций достаточно часто используют для оценки инвестиционных рисков. Для этого необходимо сравнить расчетный срок окупаемости проекта (Ток) с продолжительностью рассматриваемого периода его реализации (Тр):

Ток : Тр < 0,5. Инвестиционные риски реализации проекта несущественны.

0,5 < Ток : Тр < 0,75. Инвестиционный риск существенен. Требуется

укрупненный анализ рисков.

0,75 < Ток : Тр < 1. Требуется детальный анализ рисков.

Ток : Тр > 1. Проект неэффективен.

Таким образом, использование показателя «срок окупаемости инвестиций» позволяет сделать вывод о целесообразности или нецелесообразности реализации проекта; ответить на вопрос о сроках возврата инвестиций; дать инструментарий предварительной оценки инвестиционных рисков.

2. Внутренняя норма дохода инвестиций - норма дисконтирования, обращающая в нуль величину чистого дохода. Она отражает размер дохода в расчете на единицу инвестиций, вложенных в реализацию проекта.

Внутренняя норма дохода (Евн) рассчитывается как корень следующего уравнения на основе использования метода последовательных приближений (итераций):

где Rt- величина доходов по годам реализации проекта;

С - текущие издержки предприятия;

Kt — капитальные затраты предприятия (инвестиции) по годам реализации проекта;

t - год реализации проекта.

3. Индекс доходности (рентабельности) инвестиций - отношение интегрального дисконтированного сальдо денежного потока, определенного без учета инвестиций по проекту, к интегральным дисконтированным инвестициям:

Указанная система ключевых оценочных показателей эффективности инвестиций позволяет получить ответы на следующие вопросы: Какова будет величина ожидаемого экономического эффекта?

В течение какого времени окупятся вложенные инвестиции? Какова будет отдача в расчете на единицу авансированного капитала?

Как наилучшим образом сформировать инвестиционную программу в условиях дефицита инвестиционных ресурсов?

 
<<   СОДЕРЖАНИЕ ПОСМОТРЕТЬ ОРИГИНАЛ   >>