Полная версия

Главная arrow Товароведение arrow Государственное регулирование добычи, производства и обращения драгоценных металлов и драгоценных камней: зарубежная практика

  • Увеличить шрифт
  • Уменьшить шрифт


<<   СОДЕРЖАНИЕ   >>

Спрос и предложение на мировом рынке золота. Регулирование торговли драгоценными металлами

Обращение драгоценных металлов происходит путем их купли-продажи на национальных и международных рынках. Таким образом обеспечивается реализация продукции добывающих компаний. Вместе с тем одновременно удовлетворяется спрос потребителей драгоценных металлов, приобретающих их в целях применения в ювелирном деле, медицине, науке, в промышленных технологических процессах. Кроме того, драгоценные металлы пользуются спросом со стороны частных лиц, рассматривающих их как финансовый актив, позволяющий уменьшить риск инфляционного обесценения сбережений, а также со стороны государственных органов, использующих их в составе золотовалютных резервов.

Масштабы и особенности развития торговли драгметаллами достаточно показательно характеризуют данные о динамике глобального спроса на золото. Согласно данным Всемирного Совета по золоту (World Gold Council)[1], мировой спрос на золото (соответственно, его предложение), определяющий емкость рынка, в 2013 г. составил 4340 т, что на 2% ниже, чем в 2012 г. При этом наблюдается снижение спроса со стороны торгуемых на рынке фондов (ETF) на 881 т. Годовой размер глобальных инвестиций в золотые слитки и монеты в 2013 г. достиг 1654 т, что на 28% выше, чем в 2012 г. (1289 т).

Важный компонент потребительского спроса — спрос на золото для изготовления ювелирных изделий за 2013 г. вырос на 17% — до 2209 т. Наибольший рост зарегистрирован в Китае — на 29% — до 669 т (в 2012 г. — 519 т). Ювелирный спрос в Индии также продолжает увеличиваться (в 2013 г. на 11 % — до 613 т против 552 т в 2012 г.).

Общий потребительский спрос остается главным фактором, определяющим спрос на золото. Он увеличивается как на развивающихся, так и развитых рынках. В Китае он достиг в 2013 г. рекордного уровня в 1066 т (на 32% выше, чем в 2012 г.). В Индии он увеличился в 2013 г. на 13% по сравнению с 2012 г. (975 т против 864 т в 2013 г. и 2012 г. соответственно), в Турции — на 60%, в Таиланде — на 73%, в США — на 18%.

В 2013 г. объем нетто-покупок золота центральными банками составил 369 т, что на 32% меньше, чем в 2012 г. В 2012 г. наблюдался наивысший уровень спроса центральных банков за прошедшие почти 50 лет.

Спрос в секторе высоких технологий в 2013 г. (405 т) практически не изменился по сравнению с 2012 г. (407 т).

Поступление золота на рынки (его предложение) происходит от золотодобывающих компаний в виде так называемого первичного металла. Его получают от добычи из недр и переработки золотосодержащего минерального сырья, а также попутного извлечения золота при выплавке других цветных металлов.

Годовой объем производства на золотых рудниках в 2013 г. вырос на 154,4 т (5%). Большая часть этого роста пришлась на вторую половину года. В четвертом квартале наблюдалось четкое продолжение тренда, который имел место на протяжении года: выход новых шахт на полную мощность и рост выпуска существующих производств.

Производство увеличивалось на ряде новых золотодобывающих рудников в Канаде (Detour Lake и Canadian Malartic), на долю которых приходится рост почти на 20% предложения на этом рынке. В Индонезии производство на руднике Gransberg продолжает восстанавливаться к нормальному уровню после срыва в предшествующие годы, приведшего к росту цен на рынке золота. Китай также внес существенный позитивный вклад благодаря увеличению выпуска металлургической промышленности. Индонезия, Австралия, Россия и Бразилия также относятся к числу стран, увеличивших предложение на мировом рынке золота.

Среди стран, сокративших предложение золота, самое значительное место занимает Южная Африка. В 2013 г. темпы снижения поставок замедлились, так как забастовка оказалась менее разрушительной, чем в 2012 г. США также демонстрируют сокращение размера предложения главным образом из-за снижения качества.

Рыночный спрос на золото удовлетворяется также за счет поступлений так называемого вторичного золота. Одним из его источников является переработка золотого лома. В этом случае металл извлекается из утилизированных золотых изделий (ювелирных и промышленных) и перерабатывается (переплавляется) в слитки.

Значение лома как одного из элементов рыночного предложения золота характеризуют данные о масштабах его использования. За 1970—2000 гг.1 общий объем переработанного золотого лома оценивается почти в 13 тыс. т. Наиболее высокие темпы рыночного предложения золота из переработанного лома в этот период наблюдались в последнее десятилетие XX в. В масштабах мира минимальный годовой объем составил 482 т, максимальный — 1099 т, тогда как среднегодовой уровень в 90-е гг. достиг 639 т (около 27% среднегодовой новой добычи и свыше 16% общего рыночного предложения золота)2.

Предложение золота на рынках может увеличиваться за счет продаж официальных запасов стран центральными банками. Чистые продажи резервов золота центральными банками наблюдались в 2004—2009 гг. В 2005 г. они превысили 600 т. В 2010—2013 гг. зафиксированы чистые покупки золота центральными банками. Наибольший объем нетто-покупок имел место в 2012 г. (486,6 т.). В 2013 г. он снизился на 32% (368,6 т.).

Особое место в предложении вторичного золота на рынок драгметалла принадлежит детезаврации — продажам ранее накопленных запасов. Их владельцы продают золото на рынке в целях получения необходимых им в данный момент денежных средств или прибыли от благоприятной динамики цен.

В 2013 г. произошло снижение предложения переработанного (вторичного) металла с 1590,8 т в 2012 г. до 1371,4 т в 2013 г. (на 13,8%) на фоне некоторого роста (на 5,4%) поступлений от новой добычи с 2864,1 т в 2012 г. до 3018,6 т в 2013 г. С учетом дехеджирования общий объем предложения металла от новой добычи (первичного) в 2013 г. оценивается в 2968,5 т против 2824,4 т в 2012 г. (рост на 5,1%). В целом общее предложение золота в 2013 г. составило 4339,9 т, незначительно снизившись по сравнению с 2012 г. (4415,2 т).

Общее предложение золота на рынках снизилось в 2013 г. за счет уменьшения поставок переработанного золота. Среднегодовое предложение переработанного золота сокращается уже четвертый

2

Р. 17.

См.: Борисове. М. Золото в современном мире. М. : Наука, 2006. С. 79, 81.

См.: Gold demand Trends. Full year 2013. World Gold Council. February, 2014.

год подряд и достигло самого низкого уровня с 2008 г. Масштабы снижения одинаковы как для промышленно развитых рынков, так и для развивающихся стран, хотя причины его различаются.

Хотя цена не является единственным фактором, которым определяется размер утилизации золотых изделий, тем не менее это ключевой фактор и его влияние четко прослеживается на данных 2013 г. Резкое падение цен во втором квартале 2013 г. привело к значительному снижению объемов предложения переработанного золота на рынок большинства стран. При этом снижение таких поставок в Индии было скромнее не только вследствие отличия местной цены на золото в рупиях от цены в долларах США (достигшего рекордного уровня в третьем квартале), но и потому, что сокращение предложения золота из-за ограничений на его импорт обусловлено необходимостью заполнения недостатка золота за счет переработанного металла. Согласно данным исследования, проведенного Всемирным Советом по золоту, большинство респондентов подтвердили, что они продавали золото в течение последних 12 месяцев, увеличив объем продаж в третьем и четвертом квартале, когда ограничения на импорт способствовали росту местных цен.

В отличие от других рынков в Китае утилизационная активность увеличилась. Как только цены восстановились после июньского минимума, потребители воспользовались возможностью получить прибыль от некоторых существующих запасов. Всплеск спроса, наблюдаемый в 2013 г., когда потребители использовали возможность осуществления покупок золота по более низким ценам, увеличивает вероятность роста предложения за счет вторичного металла.

На рынках золота осуществляется регулярная купля-продажа золота по рыночной цене в целях промышленно-бытового потребления, тезаврации, страхования риска, осуществления спекулятивных сделок, приобретения валюты для международных расчетов. Организационно они представляют собой специальные центры, в основе которых находятся банковские консорциумы, уполномоченные выполнять операции с золотом: концентрировать заявки и совершать посреднические операции между продавцами и покупателями.

Сейчас в мире насчитывается более 50 рынков золота, в том числе:

  • • 11 — в Западной Европе (наиболее крупные из них расположены в Лондоне, Цюрихе, Париже, Франкфурте);
  • • 19 — в Азии (в Токио, Гонконге, Бейруте и т.д.);
  • • 14 — в Америке, из них 5 — в США;
  • • 8 — в Африке.

В зависимости от круга участников, объема сделок, разновидностей операций и степени открытости различают международные и внутренние рынки золота.

На международных рынках осуществляются крупные сделки, а также широкий спектр операций. Их отличает отсутствие налоговых и таможенных барьеров. В целом для указанных рынков характерен сравнительно небольшой круг участников, поскольку на них достаточно жесткие требования к репутации и финансовому положению участника. Правила работы на этих рынках формулируются самими же участниками рынка. Международными являются рынки золота в Цюрихе, Лондоне, Нью-Йорке, Чикаго, Гонконге, Дубае.

Внутренние рынки возникли для удовлетворения спроса на золото со стороны инвесторов и тезавраторов одного или нескольких государств. В качестве товара превалируют монеты и мелкие слитки, расчеты осуществляются в местной валюте. Такие рынки подвержены государственному регулированию посредством, как правило, экономических рычагов воздействия: участие государства в ценообразовании, налогообложение, ограничения на ввоз и вывоз драгоценных металлов и т.д.

В зависимости от степени вмешательства и методов воздействия государства в составе внутренних рынков выделяются следующие виды:

  • • свободные — с мягким государственным регулированием (обычно налоговыми методами), не препятствующим перемещению золота между странами;
  • • регулируемые — с более жестким государственным вмешательством посредством установления квот на ввоз и вывоз, введения пошлин и налогов, лицензирования;
  • • закрытые — жесткий контроль и полный запрет на ввоз-вывоз золота;
  • • черные рынки.

К внутренним свободным рынкам относятся рынки драгметаллов в Париже, Гамбурге, Франкфурте-на-Майне, Амстердаме, Вене, Милане, Стамбуле, Рио-де-Жанейро. Регулируемые (местные) рынки расположены в Афинах, Каире, Южной Африке.

«Черные» рынки золота возникают в качестве реакции на тотальные ограничения (вмешательство) государства на внутренний

рынок золота. Нелегальные рынки функционируют в некоторых странах азиатского континента (в частности, в Индии, Пакистане).

На международных и внутренних свободных рынках совершаются как операции с физическим металлом, так и структурированные срочные сделки. На внутренних регулируемых рынках поставляется золото местным потребителям.

В настоящее время основным центром внебиржевой торговли золотом и серебром в слитках выступает Лондон. Рынок координирует Лондонская ассоциация участников рынка драгоценных металлов (The London Bullion Market Association), созданная в 1987 г. В состав членов LBMA входят крупные международные банки, производители, переработчики и дистрибьюторы по всему миру. С 1919 г. в Лондоне дважды в день проводится фиксинг цен на золото, а с 1897 г. определяются цены на серебро.

В отличие от фьючерсной биржи внебиржевой золотой рынок характеризует определенная гибкость и конфиденциальность операций. На нем осуществляются оптовые сделки. Минимальный размер операции составляет, как правило, 1000 тройских унций для золота и 50 000 унций для сделок с серебром. Ежедневно в среднем торгуется более 600 т золота и 3000 т серебра.

До 1968 г. Цюрих торговал золотом с лондонского рынка. Затем роль швейцарского рынка резко усилилась, когда были налажены прямые отношения с ЮАР, в которой добыча золота в тот период достигала максимальных размеров. Кроме того, СССР, вторая в те годы крупнейшая страна-золотодобытчик, продавала в Цюрихе добытое золото. Таким образом, у Швейцарии имелись два крупнейших поставщика золота, что отражалось в ежегодном обороте — более 1000 т драгоценного металла.

Усиление позиций Цюриха как мирового центра торговли золотом объясняется также традиционным для Швейцарии нейтралитетом и стабильностью валюты. Кроме того, весомое преимущество заключалось в специфике организации цюрихского рынка. Объединенные в пул крупнейшие банки оказывают широкий спектр услуг и операций. В отличие от Лондона на цюрихском рынке банки выступают в роли дилеров. (В Лондоне большинство участников рынка — брокеры.) Члены пула осуществляют операции с драгметаллами за свой счет и получают не комиссионные, а прибыль от разницы в цене. Поставщики золота предпочитают работать непосредственно с участниками швейцарского пула, а не с посредником.

Активное развитие внебиржевого рынка или рынка «сделок за прилавком» началось в конце 80-х гг. Этот рынок был ориентирован на удовлетворение интересов конкретного клиента. На нем клиент не ограничивается, как на бирже, размерами сделки. На внебиржевом рынке действуют центральные банки, золотодобывающие компании, хедж-фонды. Основная часть сделок хеджируется через биржу, таким образом внебиржевой и биржевой рынки дополняют друг друга.

Отмена в США запрета на частное владение золотом в слитках ускорила развитие американских рынков золота. Товарная биржа в Нью-Йорке (Commodity Exchange, COM EX), Чикагская Товарная биржа (Chicago Mercantile Exchange, СМЕ) и Международный валютный рынок (International Money Market, IMM) стали крупнейшими центрами фьючерсной торговли золотом.

Совместно с биржевым рынком функционирует слитковый рынок золота в Нью-Йорке, с которого золото поставляется промышленным и коммерческим компаниям через оптовых дилеров. В качестве маркет-мейкеров не только американского, но и международного рынка выступают ведущие американские банки (J. Р. Morgan Bank, J. Aron & Company и др.).

Специфика рынков США заключается в преимущественно венчурном характере сделок (форвардные и фьючерсные сделки на срок от одного до шести месяцев). Размер контракта устанавливается в 100 унций.

Центрами торговли драгметаллами также являются Сингапур, Стамбул, Дубай, Гонконг, Токио, Шанхай и др.

Токийская биржа золота была открыта в 1982 г., но уже в ноябре 1984 г. произошло слияние трех японских бирж (золотой, текстильной и каучука) и начала функционировать универсальная Токийская товарная биржа (Tokyo Kogyohin Torihikijo, ТОСОМ). На бирже торгуются фьючерсы в золоте, серебре, платине, палладии. Все расчеты по сделкам происходят в местной валюте. Цены на драгметаллы также фиксируются в японских иенах (за 1 г). Минимальный объем сделки устанавливается в 1000 г золота 999-й пробы.

Объемы торговли на биржевом рынке многократно превышают обороты торговли на слитковом рынке. Вторичный по отношению к рынку физического золота рынок производных инструментов в последнее время оказывает значимое влияние на динамику цен золота. Игроки на бирже извлекают прибыль за счет волатильности рынка.

Операции с «бумажным золотом» получили интенсивное развитие в 70—80-х гг. XX в. Помимо уже рассмотренных центров торговли биржевые операции развернулись в Канаде с 1972 г., в Сиднее (Австралия) и Сингапуре с 1978 г.; в Гонконге с 1980 г.; в Сан-Пауло (Бразилия) с 1981 г.; в Токио с 1982 г. В дальнейшем «основной объем биржевой торговли золотыми фьючерсами и опционами сосредоточился в двух местах — в Нью-Йорке на товарной бирже КОМЭКС, а также в Токио на товарной бирже ТОКОМ. В 1990 г. на долю этого «дуэта» приходилось 99,5% всех мировых сделок с золотыми фьючерсами, в том числе Нью-Йорка — 81,3%, а Токио — 18,4%»’.

Государственным регулированием биржевой деятельности занимаются специальные государственные организации. «Золото в биржевой номенклатуре числится в составе сырьевых товаров: в Нью-Йорке вместе с другими металлами, в Токио — вместе с каучуком и текстильным сырьем. Соответственно, торговля золотыми фьючерсами и опционами формально регулируется теми же правилами и обычаями, которые установлены для всех товаров, включенных в биржевой оборот»[2] [3].

Регулирование операций на товарных биржах США осуществляют Комиссия по товарной фьючерсной торговле (КТФТ) и сами биржи. Комиссия была создана на основании Закона о комиссии по товарной фьючерсной торговле, принятого в 1974 г.[4] Комиссия по товарной фьючерсной торговле включает пять членов, которые назначаются Президентом США. Состав Комиссии утверждается Конгрессом на срок в пять лет. Деятельность КТФТ направлена на предотвращение использования рынка одной стороной в ущерб другой, защиту клиентов и обеспечение выполнения биржами своих экономических целей.

Основные функции КТФТ состоят в:

  • — регистрации (либо исключении) физических и юридических лиц в качестве участников биржевой торговли;
  • — разработке правил и инструкций, направленных на реализацию закона;
  • — наблюдении за процессами самоуправления на биржах;
  • — анализе и совершенствовании правил бирж, касающихся условий контрактов, форм и методов осуществления торговли;
  • — разработке и внедрении мер, требующихся для восстановления нормального функционирования биржи в случае возникновения критических ситуаций.

В 2010 г. правительство США провело реформу (DooDD-Frank Wall Street Reform) и приняло Акт «О защите прав потребителей», который дает полномочия Комиссии по товарной фьючерсной торговле разрабатывать новые правила, регулирующие деятельность дилеров свопов, увеличивающие прозрачность, совершенствующие ценообразование на рынке деривативов и снижающие риск для американского общества. В ближайшие годы Комиссия будет работать с основными заинтересованными сторонами для создания новых правил в этих областях, что, вероятно, модифицирует фьючерсный биржевой рынок в США[5].

Деятельность американских участников на внебиржевом рынке золота, как правило, регулируется теми компетентными органами, которые обычно регулируют деятельность на тех рынках, на которых они работают. Например, участие банков регулируется органами банковского сектора, а именно Федеральной резервной системой, Департаментом по валютному контролю, и Федеральной корпорацией по страхованию депозитов2.

В Великобритании до 1986 г. надзор за деятельностью товарных бирж осуществляли Банк Англии и Департамент торговли, которые могли в критических случаях давать той или иной бирже рекомендации по нормализации положения.

В 1986 г. в Великобритании было принято специальное законодательство (Financial Services Act3) и образован Совет по ценным бумагам и инвестициям, основные функции которого заключаются в наблюдении за деятельностью товарных и фондовых бирж, защите интересов клиентов, разработке единых стандартов и подходов в организации биржевой торговли.

В целях повышения действенности регулирования была создана Ассоциация фьючерсных брокеров и дилеров, задачами которой являются регулирование деятельности основных участников биржевой торговли путем их регистрации. Ассоциация устанавливает порядок проведения операций и финансовые требования к профессиональным участникам рынка. Согласно законодательству ассоциация может осуществлять расследования и дисциплинарные процедуры.

Интерес представляет регулирование Биржи металлов (в том числе драгоценных) в Лондоне. Регулирование осуществляется как в соответствии с правилами биржи, так и другими международными нормативными требованиями. Биржа находится под юрисдикцией Управления финансового надзора Великобритании. При этом регулирование торговли на рынке в значительной степени осуществляется самой биржей, в то время как Управление финансового надзора отвечает за регулирование финансовой устойчивости и деятельность членов биржи.

Помимо этого, как биржа, так и ее члены могут быть объектом контроля различных органов Великобритании и правительственных учреждений, а также должны выполнять требования директив ЕС. В международной торговле применяемые за рубежом правила регулирующих органов, таких как Комиссия США по товарной фьючерсной торговле, также должны быть приняты во внимание. В целях обеспечения соблюдения этих правил существует департамент по надзору[6].

Таким образом, регулирование на бирже включает три составляющие: надзор за рынком; надзор за членами биржи; обеспечение соблюдения правил.

Актом от 2000 г. «О финансовых операциях и рынках» предусмотрена ответственность Управления финансовых операций (Financial Services Authority) за регулирование поведения участников финансового рынка, в том числе основных членов Лондонской ассоциации участников рынка драгоценных металлов. Согласно этому закону в Великобритании все виды деятельности, базирующиеся в банковских организациях, а также виды деятельности, связанные с другими инвестиционными продуктами, являются объектами определенных требований: соответствие и уместность, достаточность капитала, ликвидность и система контроля.

Управление финансовых операций отвечает за регулирование инвестиционных продуктов, в том числе производных (деривативов), а также тех, кто занимается инвестиционными продуктами. Регулирование спотов, коммерческих контрактов и месторождений золота и серебра, не охваченное Актом от 2000 г. «О финансовых операциях и рынках», предусмотрено Лондонским кодексом поведения для неинвестиционных продуктов, который был создан участниками рынка при содействии Банка Англии1.

С момента принятия Акта от 2000 г. «О финансовых операциях и рынках» спотовая и форвардная торговля слитками в Великобритании не была регулируемым видом деятельности. В результате принятия Акта «О финансовых рынках» в 2012 г. регулирование финансовых рынков Великобритании претерпело значительные изменения. Орган пруденциального регулирования Банка Англии теперь отвечает за пруденциальное банковское регулирование большинства финансовых компаний, которые активны на рынке слитков. Управление пруденциального регулирования тесно сотрудничает с Управлением финансовых операций (FCA), которое отвечает за вопросы, связанные с потреблением и конкуренцией. Торговля спотами, форвардами и оптовыми депозитами на рынке слитков отражена в Кодексе «О неинвестируемых продуктах», который был составлен участниками валютного рынка, а также денежного и рынка слитков в Великобритании[7] [8].

Во Франции обязанности по регулированию биржевой деятельности возложены на Комиссию по фьючерсным товарным рынкам[9]. В последнее время происходит ужесточение мер по регулированию со стороны этой комиссии.

В настоящее время в Европе осуществляется реформирование практики регулирования финансовой деятельности на основе Директивы о рынках финансовых инструментов (Markets in Financial Instruments Directive 2004/39/EC — MiFID)[10].

Эта Директива направлена на интеграцию финансовых рынков стран Европейского союза и увеличение объема трансграничных

инвестиций. MiFID планирует реализовать новые меры, такие как обеспечение пред- и постторговой прозрачности контрактов и установление требований к капиталу компании. Директива официально вступила в силу с 1 ноября 2007 г. Меры, предусматриваемые MiFID, касаются инвестиционных банков, портфельных менеджеров, брокеров, корпоративных финансов фирмы. В конечном счете MiFID представляет дальнейший шаг к полной интеграции финансовых рынков в ЕС.

В разработке Директивы «О рынках финансовых инструментов» участвовало Управление по финансовому регулированию и надзору Великобритании (Financial Service Authority, FSA). Данная директива на дату вступления в силу заменила предшествующую директиву «Об инвестиционных услугах»[11] (Investment Services Directive, ISD). Она входит в план ЕС по созданию единого европейского рынка финансовых инструментов и услуг.

MiFID действует в 27 странах — членах Европейского союза и трех странах Европейской экономической зоны (Исландия, Норвегия, Лихтенштейн).

Новые правила регулирования, вводимые MiFID, направлены, в частности, на повышение прозрачности отчетности по операциям с акциями и производными инструментами.

Положения MiFID охватывают следующие сферы финансовой деятельности:

  • — функционирование бирж и других не регулируемых в настоящее время торговых институтов;
  • — введение требований пред- и постторговой прозрачности для сделок с ценными бумагами;
  • — увеличение диапазона инвестиционных услуг и продуктов, для которых необходима авторизация;
  • — создание возможности осуществления международной деятельности путем открытия филиалов в других странах ЕС для инвестиционных компаний, получивших авторизацию от национальных регуляторов.

Директива, среди прочего, предписывает инвестиционным фирмам внести ряд изменений в операционные процедуры (составление отчетов о транзакциях) и хранить информацию в течение пяти лет.

  • [1] См.: Global consumer demand for gold at unprecedented levels in 2013. China the world’s largest gold market in 2013. World Gold Council. Press release, 18 Feb, 2014.
  • [2] Борисов С. М. Золото в современном мире. С. 123.
  • [3] Там же.
  • [4] Закон о комисии по товарной фьючерсной торговле (Commodity Futures Trading Commission (CFTC) Act of 1974). http://www.gpo.gov/fdsys/pkg/STATUTE-88/pdf/ STATUTE-88-Pgl389.pdf.
  • [5] См.: World Gold Council. Liquidity in the global gold market. http://www.spdrgol dshares.com/mcdia/GLD/ file/ liquidity_ in_thc_global_gold_market.pdf. Cm.: World Gold Council. Liquidity in the global gold market. http://www.spdrgol dshares.com/media/ GLD/file/liquidity_ in_the_global_gold_market.pdf. Financial Services Act. http://www.legislation.gov.uk/ukpga/1986/60/contents (отменен). В настоящее время действует Financial Services and Market Act 2000. http://www. legislation.gov.uk/ukpga/2000/8/contents (с изменениями).
  • [6] London Metal Exchange, http://www.lme.com/regulation/.
  • [7] World Gold Council. Liquidity in the global gold market. http://www.spdrgoldshar-es.com/media/GLD/ file/liquidity_in_the_global_gold_market.pdf.
  • [8] http://www.lbma.org.uk/pages/index.cfm? pagc_id=9&title=about_the_lbma.
  • [9] 2 Денежный и Финансовый Кодекс (Monetary and Financial Code). http://www. legifrance.gouv.fr/Traductions/ en-English/Legifrance-translations.
  • [10] «Directive 2004/39/ЕС». Official journal of the European Union, 2004; «Directive 2008/10/ЕС». Official journal of the European Union, 2008.
  • [11] Directive 93/22/Е.
 
<<   СОДЕРЖАНИЕ   >>